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过去五年 未来五年

时间:2017-03-08

过去五年  未来五年

交银施罗德首席基金经理 、交银稳健基金经理   唐倩

 

以五年为大考,我们在A股上市公司中发现了一个规律。在某些竞争性领域,行业老大的市值增长远远超出了行业老二。比如说乳业、白酒和视频监控行业(见下表)。主要原因有两方面:

第一是龙头企业的收入和利润增速远超出行业水平。伊利的净利润在2011年是蒙牛的1.4倍,到了2016年,这个数字成为7.1倍。2011年,茅台的净利润是五粮液的1.4倍,而2016年成为2.4倍。

第二是龙头企业的相对估值提升。比较2011年,海康相对大华的收入和利润倍数并没有提升,但是估值倍数从2.9倍提高到4.1倍。主要原因在于之前大华的估值相对比海康要高很多,而目前则基本一致。

表一:部分行业第一和第二的收入、利润和市值变化

 

资料来源:Wind.

表中列出的公司很有限,但是在很多竞争性行业,我们都看到龙头的崛起。比如说家电、汽车、地产开发、建材、医药、电子。

所谓“幸福的家庭都是相似的”,我们在这些龙头身上都看到优秀管理、专注主业、稳健经营、行业空间大等基本特点,特别是抗风性能力强。

过去五年是全球经济、政治和金融的巨幅动荡阶段,公司的经营难度也相当大。对于上市公司而言,由于监管政策的持续变动,企业的投融资决策、并购决策和时机选择都很难。另外,自从创业板在近年来成为市场热点,中小板块的过高估值带来的股价大幅波动也是令投资人和企业为难的因素。作为资本相对充裕的上市公司,抵御住各种风口的诱惑,安住于主业也是管理层的重要品质。这一类龙头公司的财务表现,可能在短期并不出众,但是,从五年的期限来看,则无愧为行业的长跑冠军,能给股东带来超额的投资回报。

相应体现在估值方面,表中的茅台、伊利和海康,目前给的市盈率水平都持平或者大幅高于行业第二位,这种情况可能在几年前是很难想象的。甚至目前,很多投资者仍然认为,小市值公司存在更强的市值扩展空间、业绩弹性大以及管理层动力强等等。但事实表明,“小而美”的投资逻辑值得商榷。

长期而言,真正能够从几十亿市值长大到几百亿市值的企业非常少。短期涨幅惊人的弹性品种,大多是波段性的投资机会。股价经历几波行情后,仍然在起点徘徊。过去五年的事实如此,未来五年,如果投资是“可能性”和“确定性”之间的二选一,个人倾向于“确定性”仍然会胜出。

当然,还有一个令人遗憾的现象。最近五年是移动互联网影响力最为深化的阶段,除了网络巨头BAT享受到红利以外,也有很多行业独角兽在娱乐、金融、出行、服务等领域有着破坏性创新。只是,因为上市规则的原因,这些红利可能在很长的未来并不为A股投资者所分享。目前,A股上市公司仍然有严格的营业额和利润等指标要求,技术创新的企业很难在A股获得资源,这也是市场很难出现“独角兽”的重要原因。

当然,长远来看,在未来的监管制度变革下,A股仍然有很强的政策红利空间,我们拭目以待。



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